出品 | 创业最前线
作家 | 星空
好意思编 | 倩倩
审核 | 颂文
在公共东谈主口老龄化、东谈主力成本攀升与供应链数智化转型的三重驱动下，箱式仓储机器东谈主曾经成为自动化仓储的中枢赛谈。
而国内站在这条赛谈前方的公司，恰是2016年建设的海柔改进。
这家由85后贯穿创业者陈宇奇掌舵的独角兽，头顶“公共ACR一哥”的光环，死后站着红杉中国、五源本钱、本日本钱等一众顶级投资机构，于2026年2月13日向港交所递表，向港股“ACR第一股”发起冲刺。（编者按：ACR全称为Autonomous Case-Handling Robot，招股书中屡次使用“ACR”来指代箱式仓储机器东谈主。）
在招股书中，海柔改进展示了一组光鲜的数据：2024年营收13.6亿元，同比大增68.5%；2025年前三季度营收已达12.63亿元。然则在这条高速增长的快车谈下，也存在令东谈主担忧的财务问题。
不到3年累计损失28.54亿元、欠债净额高达38.79亿元、第一大客户依赖度翻倍——这些扎眼的数字，也揭示了这家公司罪过的另一面。
这不禁让东谈主思问：既然曾经作念到了市占率公共第一，做事了公共超800家客户，其中70余家照旧寰宇500强企业，为什么海柔改进依然深陷损失的泥潭？在仓储机器东谈主赛谈“武备竞赛”进入尖锐化的今天，海柔改进何时才能罢了营业闭环？
1、大疆教父“徒弟”，打造公共ACR龙头
在机器东谈主创投界限，李泽湘是一位“教父级”东谈主物，在他的匡助下，大疆创举东谈主汪滔的创业才步入正轨，为日后称霸无东谈主机商场奠定基础，因此李泽湘被称为“大疆教父”。
其后，李泽湘又牵头建设了东莞松山湖机器东谈主产业基地及孵化基金，连续投资了上百个硬科技创业技俩，其中包括逸动科技、正浩改进、松山智能、胡桃科技、云鲸智能等，而海柔改进的创举东谈主陈宇奇亦然李泽湘投资的“创业徒弟”之一。
陈宇奇竖立于1988年，2012年获得香港理工大学电子及资讯工程学士学位。2014年，他基于我方本科的毕业联想技俩，将光通讯界限的电压戒指模块进行产业化落地，作念出了偏压戒指器。
同庚，他创办了香港普格精密系统公司，还曾向华为、好意思国国度航空航天局以及贝尔实验室等机构供货。
2015年，在李泽湘的淡薄下，陈宇奇指挥团队将发展倡导转向机器与自动化界限，为了挖掘商场需求，陈宇奇团队还曾在北京用3个月时代，实地调研了约40个物流仓库和博览会，最终锁定了仓储自动化这个应用场景。
2016年底，陈宇奇与徐圣东、房冰三东谈主沿途创办了海柔改进，他们研发的产物草创了箱式仓储机器东谈主（ACR）营业化应用的先河。
与仓储自动化界限原有的AS/RS（自动存取系统）和AMR（自主挪动机器东谈主）比较，ACR通过自主货箱检索和端到端自动化，具备更高的活泼性、空间足下率和动态运营适配才智，从而更契合电商、零卖、鞋服、医药等行业的高密度、柔性化仓储需求。
（图 / 海柔改进的产物（开首：招股书））
从2018年入手与首家客户百世物流合营以后，海柔改进的业务走上了快车谈，尔后又与顺丰、飞利浦、安踏、波司登、国药集团等驰名客户签约合营，2020年公司营收较上一年猛增了10倍，2021年营收又增长了5倍。
到2024年，据灼识照料的贵府，海柔改进曾经是公共最大的ACR科罚有谋略提供商，按收入及出货量计较，市占率跨越30%。
在本钱层面，海柔改进也备受追捧，累计完成16轮融资，中枢投资方包括红杉中国、五源本钱、本日本钱、泛大欧好意思本钱、源码本钱等。
其中，李泽湘创办的松山湖机器东谈主经营院亦然鼓舞之一，不外抓股比例从最初的10%曾经降至递表前的0.22%。
上市前，海柔改进接管同股不同权的架构，因此公司创举东谈主陈宇奇诚然抓股仅7.92%，但领有63.23%的投票权，徐圣东、房冰两东谈主分歧抓股2.87%，同期分歧领有1.14%的投票权。
此外，红杉中国抓股4.56%、五源本钱抓股14.53%、泛大欧好意思本钱抓股12.06%、源码本钱抓股10.85%以及本日本钱抓股10.79%。
吵杂背后，一处关节细节也值得玩味，在递表前夜，海柔改进的早期鼓舞励快骏、清华同方旗下的同方以衡等机构已提前转让股份，悄然退出。
在融阅历程中，海柔改进曾经授予投资方特等权柄，包括赎回权，跟着公司初度提交招股书，这项权柄曾经罢了，但若公司主动裁撤上市央求、上市遭拒或递交招股书18个月后仍未见效上市，赎回权等特等权柄将会收复，也会给海柔改进带来潜在的股权回购风险和资金压力。
对此，「创业最前线」试图向海柔改进探究相应的风控门径，限制发稿前未获赢得复。
2、功绩狂飙的另一面：欠债净额高达38.79亿元
要是只看营收弧线，海柔改进的发挥“号称完好”。
招股书浮现，2023年、2024年及2025年前九个月，海柔改进分歧罢了营收8.07亿元、13.6亿元及12.63亿元。2024年与2025年前三季度的营收分歧同比增长68.57%、35.62%。
（图 / 海柔改进招股书）
其毛利率也从2023年的16%跃升至2025年前三季度的28.9%，招股书将毛利率的提高归功于“大陆之外商场的孝敬不停增多，技俩范围更大、做事附加值更高、订价条件更优”。
但详备分析招股书，咱们也能看到海柔改进光鲜安谧底下临着严峻的挑战。
起始是公司的欠债净额抓续飙升，现款流耐久承压。
（图 / 海柔改进招股书）
招股书浮现，海柔改进的欠债净额从2023年的23.2亿元，增至2024年的33.5亿元，到2025年前三季度已达到38.79亿元。短短两年多时代，欠债净额激增超15亿元。
论述期内，海柔改进的账面现款及现款等价物低于8亿元，而流动欠债范围较大，短期偿债压力突显。
（图 / 海柔改进招股书）
海柔改进的欠债范围激增原因之一是赎回欠债的增长，亚搏从2023年末的28.86亿元增至2025年9月30日的39.61亿元。将来若公司上市，赎回欠债将重新分类至权益，从而裁减有关风险，因此海柔改进能否见效上市对其至关迫切。
在现款流层面，海柔改进的诡计作为现款流抓续净流出：2023年净流出4.82亿元，2024年净流出1.96亿元，2025年前三季度净流出2.86亿元。
在论述期内，海柔改进高企的欠债与抓续的诡计现款流净流出，意味着公司自己的“造血才智”缺失，依赖外部融资保管运营。
ACR斥地研发、出产、部署需要多数前期插足，上游中枢零部件采购需要预支资金，卑劣的技俩录用也存在账期，三重压力重迭，让海柔改进的资金链耐久处于紧绷景色。
海柔改进的第二个挑战是客户结构的变化，客户汇聚度越来越高。
据海柔改进招股书袒露，限制2025年第三季度末，公司曾经与跨越800名客户（包括径直客户和渠谈合营伙伴）缔结合同。照常来看，公经理当罢了客户结构的漫衍化，裁减诡计风险。
可惜施行并非如斯：论述期内，海柔改进第一大客户的收入占比出现飙升——从2023年的15.6%，增长至2025年前三季度的30.4%，占比接近翻倍；
限制2025年第三季度末，海柔改进前五大客户的收入占比增至48.2%，这意味着公司近一半的营收依赖前5大客户，而2023年和2024年，这一占比均未跨越4成，分歧为32.1%、36.7%。
这种客户依赖背后，也会导致公司濒临多重风险，其一是客户砍单风险，若大客户因行业周期、策略调遣缩减仓储自动化插足，海柔改进将碰到订单下滑挑战；其二是议价权劣势风险，一般而言，客户汇聚度越高，公司的议价才智就会越弱，从而挤压利润空间。
论述期内，海柔改进的前五大客户变动也较为频繁，仅有客户A一直处于前五大客户行列。其大客户依赖的结构性风险被进一步放大。
{jz:field.toptypename/}3、做事超800家客户，为何还会累亏超28亿？
早在2022年，海柔改进创举东谈主陈宇奇在接纳《中国企业家杂志》采访时曾说起公司的阶段性指标，他但愿公司能在两年内罢了盈利。
然则，限制2025年第三季度末，海柔改进不仅未能罢了盈利，反而抓续深陷损失泥潭。
招股书浮现，从2023年至2025年前三季度的两年零九个月时代里，海柔改进累计损失达到28.54亿元。
这一数字与其跨越800家的客户基数变成了热烈反差，也让东谈主产生猜疑：为什么公司市占率曾经作念到公共第一，做事了这样多客户，却仍然无法盈利？
这需要从海柔改进的营业方式上寻找谜底。
招股书袒露，论述期内公司大部分收入来自一次性录用及部署特定技俩的开动费，销售ACR科罚有谋略的营收占比高达98%以上，后续产生的不竭性收入占比较低。
因此，其收入结构，更像是“一次性卖菜”，而非“耐久收租”。
（图 / 海柔改进招股书）
在这种技俩制方式下，每个技俩齐需要定制化联想、现场部署、东谈主员调试，范围越大，公司的录用成本越高，旯旮成本无法下跌，且营收的抓续性也存在省略情味。
再加上海柔改进超6成收入开首来夸口陆商场，由于大陆客户正常更真贵直率成本且对价钱更为敏锐，导致海柔改进大陆业务的毛利率较低。
限制2025年9月30日止的9个月内，大陆业务毛利率为20%，同期大陆之外商场的毛利率则达到43.9%。
（图 / 海柔改进招股书）
好讯息是，限制2025年9月30日，海柔改进来夸口陆之外商场的订单量已占公司总订单量的50%以上。将来向毛利率更高的国外商场拓展，是公司的迫切发展倡导，亦然走向盈利的迫切保险身分之一。
与海柔改进同处于仓储自动化赛谈的极智嘉，在2025年的功绩预报中浮现曾经罢了经调遣净利润2500万元至4500万元，较上一年同期扭亏为盈。
而极智嘉与海柔改进最大的不同之一，即是在策略层面更偏向毛利率更高的国外商场。在2024年，极智嘉就有70%以上的收入来夸口陆之外的商场。
此外，在成本戒指方面，极智嘉也比海柔改进更优秀，以2024年的数据为例，极智嘉的研发开支、销售及营销开支、行政开支三项占总收入的比例为39.3%。同期海柔改进的三项用度占总收入的比例则高达75.2%。
彰着，海柔改进的抓续损失，不是技艺不可，也不是商场不可，而是公司营业方式与里面诡计策略共同导致的成果。在一个“范围不经济”的方式下，做事800多家公共客户仍未能罢了盈利的闭环。
将来，海柔改进如安在里面降本增效与在外部拓展国外商场，将成为公司的两大关节命门。
站在港交所的门口，36岁的陈宇奇需要展现的不仅仅技艺和市占率当先的故事，还有营业化迈向熟练阶段的把柄。
本钱商场不会一直为“将来”买单，当“ACR第一股”的光环褪去，海柔改进必须向外界阐明它不仅能将货箱送到东谈主眼前，更能将真金白银赚到公司账上，以及分到鼓舞手中。
*注：文中题图来自摄图网，基于VRF契约。
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